Europa arranca ancora per la crisi del debito sovrano, la Grecia è vicina al default, il Portogallo è ancora in disperato bisogno di liquidità, la propensione al rischio finora quest’anno è stata una piccola rivelazione. Alcuni mercati azionari principali come il DAX e l’Hang Seng sono a +10%; anche l’azionario dei Paesi BRIC sta facendo rombare i motori con il Sensex e il Bovespa che registrano finora una percentuale a due cifre nei guadagni nel 2012; l’Aussie è su quasi del 5% e il prezzo dell’oro é saltato in su di più di 150 USD. Una serie di spiegazioni può essere avanzata per dare conto di questa ondata di ottimismo. In primo luogo finora l’economia americana non è in gran parte influenzata dai malesseri dell’Europa, nonostante le ipotesi di Bernanke che una espansione delle politiche di QE potrebbe essere in effetti necessaria. In secondo luogo l’ardita scommessa di Mario Draghi di rifornire le banche d’Europa che si trovano in difficoltà con fondi illimitati per tre anni ha sicuramente contribuito a stabilizzare la situazione. In terzo luogo, se gli investitori e i trader avevano temuto quasi un Armageddon finanziario verso la fine dello scorso anno, e del resto alcune delle attività d’acquisto a cui si é assistito fino ad ora lo testimoniavano, quest’anno vede invece una certa normalizzazione di queste posizioni estreme. Quanto siano sostenibili questi guadagni e se sono destinati a continuare resta da vedere. È ancora un compito relativamente facile ipotizzare un terrificante scenario da orsi, tenuto conto delle molteplici difficoltà rimaste ancora irrisolte in Europa e l’eventualità per la Cina di dover affrontare una simile dinamica di debito distruttiva a un certo momento. Per adesso comunque è inutile fasciarsi la testa.
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La politica monetaria in ascesa divide. Quello che è stato notevole nella raffica di annunci sulla politica monetaria di mercoledì da parte della Fed (maggiore impegno preliminare, indizi di maggior QE, ulteriore estensione delle scadenze dei certificati del Tesoro in portafoglio) è che sono venuti in un momento in cui gli Stati Uniti poggiano su un piede più saldo rispetto alla zona euro e l’attenzione del mondo è puntata sui rischi che l’Eurozona pone alla stabilità finanziaria, sia nell’Europa stessa che oltre. La replica potrebbe essere che la BCE è vincolata dal suo mandato e che non é in grado di intraprendere QE nello stesso modo degli Stati Uniti (o UK) e che si é già messa in evidenza nella sua erogazione di liquidità al settore bancario più di recente attraverso l’offerta di RP (Repurchase Agreement) a 3 anni alle banche. Naturalmente questo vale fino ad un certo punto, ma c’è qualcosa di più che la BCE può fare. In termini di politica monetaria abbassando i tassi da 1,50% a 1,00%, Draghi finora non ha fatto altro che rimediare all’aumento errato del tasso dello scorso anno, piuttosto che rispondere all’attuale rallentamento e ai maggiori rischi di rovesci negativi dalla situazione del debito sovrano. Questo è il motivo per cui sono necessari ulteriori tagli dei tassi di interesse. Abbassare il costo del denaro al livello 0,50% efficacemente spingerebbe i tassi overnight vicino a zero, dato il divario di liquidità corrente, ma porterebbe anche a ridurre i costi di rifinanziamento per le banche via gli RP della BCE (dipendenti dalla media del tasso base), il che è più importante dei tassi di mercato, dato che la BCE sta rapidamente diventando il mercato per i prestiti interbancari. Ma le azioni intraprese dalla Fed dovrebbero anche essere un avvertimento sul fatto che la BCE ha bisogno di fare di più e i leader dell’UE hanno il dovere di esplorare nuovi sistemi per permettere che ciò accada perché la BCE appare sempre più priva di mezzi di fronte alle realtà economiche a cui attualmente deve fare fronte fronte ed è carente nella sua capacità di recuperare il ritardo.
La furia di Francoforte verso l’FMI. Non è particolarmente rassicurante in un momento di fiducia ancora fragile dei mercati vedere l’FMI litigare con la BCE. Christine Lagarde questa settimana ha innescato una vera e propria bomba a orologeria affermando che i creditori del settore pubblico dovrebbero partecipare alla ristrutturazione del debito greco se il contributo del settore privato non fosse sufficiente del settore pubblico. Non sorprendentemente la BCE rimane fermamente contraria a qualsiasi ristrutturazione del suo debito, che sostiene essere stato creato esclusivamente per fini di politica monetaria (e in particolare per compensare l’incapacità dei politici europei d’accordarsi su come affrontare i problemi di debito della Grecia con rapidità sufficiente). L’FMI ha tentato una ritrattazione tardiva delle osservazioni di Lagarde nel corso della giornata, suggerendo che, in realtà, il fondo monetario internazionale “non ha alcuna visibilità ufficiale sul relativo contributo di coinvolgimento del settore privato e del sostegno del settore pubblico “, ma ormai era troppo tardi. Chiaramente, l’FMI crede che la BCE debba prendere in carico almeno una svalutazione parziale. Era già evidente nella sua ultima valutazione di sostenibilità del debito greco il mese scorso che l’FMI era molto più preoccupato per la situazione di quanto non lo fosse stato in precedenza. Ciò contribuisce a spiegare l’osservazione di Lagarde che per la BCE potrebbe essere necessario dare una mano e la conseguente presa di posizione più decisa che ora sta adottando. Confermando il tenore delle più recenti analisi FMI sulla Grecia, il Kiel Institute ha pubblicato una relazione che mostra come il carico del debito della Grecia rimarrebbe “insopportabilmente alto” anche se i creditori del pubblico settore accettassero di partecipare. Da parte loro gli obbligazionisti del settore privato hanno accolto intervento dell’FMI con le braccia aperte: martedì, Charles Dallara, capo IIF, aveva espresso anche l’opinione che sia gli obbligazionisti pubblici che quelli del settore privato avrebbero dovuto spartirsi la sofferenza. Dei 350mld di euro del debito della Grecia, il settore privato possiede circa il 60%. Anche l’OCSE appoggia la proposta che la BCE accetti le perdite. Dal punto di vista della BCE sarà grigia accettare la posizione del FMI. Due ex-membri del Consiglio direttivo della BCE, Weber e Stark, hanno rassegnato le dimissioni perché fondamentalmente in disaccordo con il programma di acquisto di obbligazioni, e senza dubbio altri nella BCE si sentono a disagio. Acquistare le obbligazioni dei sovrani fiscalmente insolventi dell’Europa era qualcosa che la BCE chiaramente non aveva voglia di fare, ma fu costretta ad intraprendere nell’interesse di preservare la stabilità del mercato. I politici tedeschi si erano affrettati a respingere il suggerimento dell’FMI, con il senatore CDU Michael Meister che aveva affermato di non poter “immaginare come i politici europei potessero permettere a terzi di fare questo genere di dichiarazioni sconvenienti sulla nostra banca centrale”. Si può solo immaginare che le osservazioni di Lagarde avranno provocato la furia di Francoforte.
Positive progress in Spain. Sebbene l’economia stia andando all’indietro, ci sono motivi che possono allietare alcuni dei recenti sviluppi in Spagna. Il nuovo PM Rajoy ha dato ad alcuni dei governi regionali travagliati un’ancora di salvezza di liquidità, seppur con forte condizionalità. La sua amministrazione sta anche mettendo un sacco di calore sulle banche spagnole perché aumentino i loro accantonamenti per le perdite generate dai bad debts sui prestiti immobiliari in portafoglio già previste dai report finanziari sulla prossima stagione. Ieri i principali sindacati dei lavoratori e associazioni di datori di lavoro hanno concordato un patto di riferimento che limita la crescita dei salari nell’anno di calendario corrente allo 0,5%. Inoltre il governo spera di approvare per domani una nuova legge di stabilità di bilancio che fissa i limiti di spesa per tutte le amministrazioni (compresi i governi regionali) e mette in atto misure per farne rispettare la conformità. Il Ministro del bilancio Montoro ha confermato oggi che né le tasse sul reddito né le tasse di proprietà verranno aumentate ulteriormente durante l’attuale fase di recessione. Di conseguenza se per la Spagna dovesse essere necessario implementare ulteriori austerità per conseguire l’obiettivo di disavanzo del 4,4% per quest’anno, sarà necessario farlo attraverso tagli alle spese aggiuntivi. È una strada molto dura per la Spagna, ma si stanno compiendo progressi positivi. In questo senso c’è poco da meravigliarsi che i rendimenti obbligazionari spagnoli continuino a diminuire.
